Фондовые рынки не замечают плохие новости

На прошедших выходных в Вашингтоне завершилась ежегодная конференция МВФ и Всемирного банка. В официальном коммюнике по итогам конференции отмечается, что уровень экономической активности в мире продолжает расти, а перспективы мировой экономики улучшаются.

В частности, на это указывают значительное улучшение динамики инвестиций, объемов мировой торговли, промышленного производства и уверенности экономических агентов. Однако, как всегда, не обошлось и без предостережений: в документе отмечается, что баланс рисков указывает на достаточно высокую вероятность ухудшения ситуации в среднесрочной перспективе; также указывается на рост геополитической напряженности. Одновременно МВФ подчеркивает, что процесс восстановления мировой экономики пока не завершен, а инфляция в большинстве ведущих экономически развитых стран по-прежнему ниже целевого уровня.

В связи с этим МВФ рекомендует центральным банкам не спешить отказываться от стимулирующей монетарной политики, параллельно отмечая необходимость проведения гибкой бюджетной политики, ориентированной на ускорение экономического роста. При этом МВФ высказывает опасения по поводу рисков для финансовой стабильности и высокого уровня долга.

Для рынков акций совет МВФ относительно сохранения мягкой денежно-кредитной политики – несомненно, хорошая новость, вселяющая в инвесторов уверенность в том, что рост котировок будет продолжаться. Фондовые рынки демонстрируют поразительную способность не замечать плохие новости. Усиление политических рисков, будь то напряженность вокруг Северной Кореи, референдум о независимости Каталонии или выборы в Австрии, где ультраправой "Австрийской партии свободы" удалось улучшить свой предыдущий результат, рынок раз за разом игнорирует, а если и не игнорирует, то быстро восстанавливает свои позиции. В чем причина такой устойчивости – визлишней, ни на чем не основанной самонадеянности инвесторов, или же в рациональной уверенности в том, что Центробанки всегда смогут обеспечить дополнительную ликвидность – сейчас сказать сложно. Десять лет в условиях нулевых/отрицательных процентных ставок и программ количественного смягчения привели к утрате связи между ценами на финансовые активы и фундаментальными показателями. За это время участники рынков акций и облигаций четко усвоили два правила: нужно "верить в ФРС" и всегда использовать коррекцию для наращивания длинных позиций – открывать короткие позиции бессмысленно.

Как отмечает в одном из своих последних комментариев финансовый эксперт Джон Молдин, сложившаяся на рынке ситуация может в том числе быть следствием массового движения от активного инвестирования к пассивному. По оценкам финансового издания Barron's, в 2018 и2019гг. пассивные инвестиции могут составить до половины всех розничных инвестиций на американском рынке акций, а 2017г. может стать годом самой значительной ротации долларовых активов в управлении из активных инвестфондов в пассивные. Этот переход отражает общее движение в сторону более низких комиссий, а также тот факт, что активное управление инвестициями так и не смогло доказать свою большую эффективность по сравнению с пассивным подходом.

Если это изменение поведения инвесторов, косвенно спровоцированное многолетней ультрамягкой политикой центробанков, приведет к тому, что короткие позиции окончательно уйдут в прошлое, то единственным объектом для открытия коротких позиций остается индекс волатильности VIX. VIX, рассчитываемый Чикагской биржей опционов (CBOE), является популярным индикатором краткосрочной рыночной волатильности, основанным на котировках опционов на индекс S&P 500. С момента его введения (в 1993г.) VIX, также известный как "индекс страха", считается ключевым индикатором глобального аппетита к риску и уровня рыночной волатильности. В периоды неопределенности и кризиса VIX может резко повышаться: так, на пике финансового кризиса 2007–2008 гг. он достиг максимума в 90 пунктов. В настоящее время волатильность по индексу VIX очень невелика: по оценкам Эда Истерлинга, с 1990г. индекс 39 раз закрывался ниже отметки в 10 пунктов, и 30 из этих 39 случаев произошли в этом году. Согласно данным CBOE, 5 октября нынешнего года был зарегистрирован абсолютный минимум VIX (9.19). Между тем объем коротких позиций по фьючерсам на индекс VIX достиг настолько высокого уровня, что их агрессивное закрытие может вызвать обвал на рынке акций, подобный обвалу 16 октября 1987г.

Так получается, что значительная часть рыночных обвалов происходила именно в октябре. Также по странному совпадению в настоящий момент на территорию Великобритании надвигается ураган Офелия, что не может не вызывать аналогии со штормом, обрушившемся на страну в 1987г. Помимо большого объема коротких позиций в индексе VIX, можно упомянуть и другие "тревожные индикаторы" – например, рекордно высокое значение циклически скорректированного коэффициента P/E (CAPE), который поднимался до более высоких уровней лишь дважды в истории: во время обвала рынка в 1929г. и при схлопывании пузыря "доткомов" в 2000г. Максимума также достиг индекс ожиданий потребителей относительно направления движения рынка акций на ближайший год (CONSIIMN в системе Bloomberg), рассчитываемый Мичиганским университетом, что указывает на ожидаемый подъем котировок.

Позволить себе игнорировать эти сигналы инвесторы не могут. Что касается Центробанков, то они, по вполне понятным причинам, предпочтут избежать потенциального роста волатильности, связанного с сокращением балансов регуляторов, а следовательно, процесс перехода от количественного смягчения к количественному ужесточению будет постепенным. Федрезерв уже приступил к сокращению своего баланса, а в том, что ставка по федеральным фондам будет повышена на декабрьском заседании FOMC, участники рынка практически не сомневаются. Председатель ФРС Джанет Йеллен вчера выступила на международном банковском семинаре в Вашингтоне, а в пятницу ожидается ее доклад на заседании Национального экономического клуба. Вчера Йеллен достаточно позитивно оценила перспективы экономики США, предположив, что во второй половине года темпы ее роста превысят потенциал. В последнее время Федрезерв выражал обеспокоенность в связи с тем, что инфляция в стране остается ниже целевого уровня. При этом спор относительно того, в какой степени низкая инфляция является следствием действия временных факторов, а в какой она носит более долгосрочный структурный характер, продолжается. По мнению Йеллен, низкая инфляция, скорее всего, сохранится недолго: в условиях укрепления рынков труда уже в 2018г. инфляция ускорится, а к 2019г. достигнет целевых 2%. Она также признала, что используемая ФРС методика анализа инфляционной динамики может быть не до конца верной. Такое признание вызывает определенную тревогу.

Основную опасность для рынков сейчас представляет неожиданное и резкое ускорение инфляции – т.е. если, вопреки ожиданиям, инфляция вдруг начнет быстро расти, сделав тезис ФРС о постепенном повышении процентных ста

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован. Обязательные поля помечены *